國金證券：如果美國失業率升至4%？

熱點 2024年05月26日 16:40 78 admin

智通財經APP獲悉，國金證券發布研究報告稱，勞動力市場供給側與需求側敘事的切換，決定了通脹上行風險與增長下行風險孰將占優，以及美聯儲政策的走向。該行認為，供給改善與需求轉弱都將導致的失業率上行，兩者對經濟和資產的含義不同，但對美聯儲降息的含義是一致的。如果失業率上行至4%以上，降息將至。如果沒有發生金融系統性風險，就可以視之為“假衰”。在歷史上的9次衰退中，失業率最少上行1.5個百分點，對應本次至少需上行至5%。

國金證券主要觀點如下：

如果美國失業率升至4% 美國勞動市場均衡化的“最后一公里”

（一）就業與增長：勞動力市場支撐著美國經濟的“半邊天”，勞動報酬和消費增速仍有下行區間

勞動力市場是連接經濟增長與通脹的樞紐。就增長而言，在勞動力市場已經或可能出現顯著降溫之前，美國經濟的基本盤或都是平穩的――“硬著陸”的概率比較低。一個樸素的解釋是，美國是一個個人消費（PCE）主導的經濟體。這種主導地位可用“兩個7成”來概括：PCE占GDP的7成，服務占PCE的7成。

收入“決定”消費，雇員報酬在收入中的占比超6成。截止到2024年4月，雇員報酬增速已經下降至5.6%，就業人數貢獻了其中的1.6個百分點，占比29%，明顯低于復蘇早期的5成。展望未來，由于新增就業人數和平均時薪增速雙雙放緩，雇員報酬增速下行或將延續，但這只是對2020年以前的正常水平的回歸（還有1個百分點的回歸空間）。

（二）就業與通脹：勞動力市場韌性、通脹粘性與美聯儲的“平衡術”

勞動力市場松弛狀況（slackness）是工資的領先指標，工資增速與核心服務通脹高度正相關。中期而言，工資或是核心通脹中樞最主要的影響因素。勞動力市場狀況指數（LMCI）領先于工資增速12個月。工資增速與核心服務通脹的相關系數為0.85。由于LMCI仍處于下行區間，我們傾向于認為，工資增速下行的趨勢短期內較難被證偽。

寬松或緊縮交易已經進入僵持階段。短期而言，美聯儲政策立場邊際轉緊和10年美債利率上行的可能性占優，但10y美債利率突破前高4.7%仍需原油價格等成本端或流動性因素的助推。6月例會，美聯儲大概率會抬升降息曲線，2次是基準場景，更需關注點陣圖的分布。9月之前首次降息仍是我們的基準場景，全年降息1-2次。

（三）均衡化“最后一公里”：勞動力市場仍符合“供給側敘事”，邊際轉弱近是均值回歸

勞動力市場供給側與需求側敘事的切換，決定了通脹上行風險與增長下行風險孰將占優，以及美聯儲的政策走向。截至目前，供給側改善或已接近尾聲，需求邊際走弱的信號仍在繼續。趨勢上看，勞動力市場繼續轉松的概率更高。經驗上，當前LMCI隱含的失業率水平為4.1%（官方U3失業率為3.9%）。

供給改善與需求轉弱都將導致的失業率上行，兩者對經濟和資產的含義不同，但對美聯儲降息的含義是一致的。如果失業率上行至4%以上，降息將至，此時應該交易軟著陸還是交易衰退？如果沒有發生金融系統性風險，就可以視之為“假衰”。在歷史上的9次衰退中，失業率最少上行1.5個百分點，對應本次至少需上行至5%。

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